半年利润狂涨737％ 连接真实世界和数字世界的桥梁

如果了解半导体的小伙伴肯定认识圣邦股份，今年刚上市的思瑞浦，有多少人会了解?其实华叔在6月份就写过思瑞浦，跟圣邦一样，思瑞浦也是模拟芯片的龙头，有北圣邦，南思瑞浦的说法，这就能看出思瑞浦地位不亚于圣邦。

模拟芯片种类非常多，有信号链和电源管理两大类——

1、信号链：就是将光、磁场、温度、声音等信息转化为数字信号，是连接真实世界和数字世界的桥梁。

思瑞浦相关产品包括：线性产品、转换器产品和接口产品，如放大器、比较器和模拟开关。应用于工业、通讯、医疗等行业。

2、电源管理：主要用于管理电池与电路之间的关系，用于稳定电流和电压、电流、电压控制、以及电流转换等。

思瑞浦相关产品包括：稳压器产品、电池管理产品、LED 驱动器、AC/DC 控制器等。用于消费电子、工业控制、通讯设备、汽车电子等领域。

从国内市场看，信号链芯片因技术壁垒较高，市占比约47%，略低于电源管理芯片的53%。

一、商业模式

思瑞浦产品以信号链模拟芯片为主，并逐渐向电源管理模拟芯片拓展。

产品包括：线性产品、转换器产品、接口产品和电源管理产品，其中，线性产品和转换器产品是思瑞浦主打产品，合计占比超 90%。

模拟IC(即信号链IC)下游市场应用广泛，丰富的产品组合是思瑞浦核心竞争壁垒之一。2012~2019 年，思瑞浦产品数量呈现指数级增长，已拥有912款产品，可以满足众多客户的不同需求，涵盖信息通讯、家用电器、医疗健康、工业控 制、监控安全和仪器仪表等。

模拟芯片跟其他半导领域不一样，即使全球龙头，集中度也不高。

国内模拟芯片厂商包括：思瑞浦、圣邦股份、芯朋微、晶丰明源、芯海科技等， 国内厂商和全球头部厂商差距较大，国内厂商全球市占率均不足1%。

模拟芯片下游定制化程度高，因此品类极多，德州仪器模拟芯片在销产品超10万种。模拟芯片行业集中度不高，全球前3稳定在35%左右。

从行业龙头分布来看，亚德诺为放大器和比较器市场龙头，英飞凌为功率半导体龙头，总体来看单一企业并非在所有模拟芯片均占优，国内厂商在细分赛道存在弯道超车机会。

2018年，思瑞浦在全球模拟芯片厂商中，收入排名第12，在亚洲排名第9，跟全球龙头大哥还是有不少的差距。

不过，目前思瑞浦可销售产品型号数量总数上，与矽力杰、圣邦等领先公司相比还有一定差距，但思瑞浦在优势领域持续研发，在产品数量增速上与龙头逐渐缩小差距。

一款模拟芯片生存周期长，供应商低位稳固。18年前，国内下游几乎都用国外的模拟芯片，经历了摩擦后，下游需求方感受到供应链的风险，国产替代有助于思瑞浦在行业站稳脚跟，同时，上市成功降低思瑞浦融资门槛，有助于扩充研发实力，形成竞争壁垒。

不过，模拟IC设计的技术壁垒高，优秀行业人才稀缺，这也是国内面临的挑战。

国内模拟IC行业发展存在3大问题：

1、研发投入要求很高。

2、一些做非定制化的厂商大量聚集，同质化竞争激烈导致利润空间少。

不过，圣邦和思瑞浦已经跳出这阶段，进入生产定制化产品阶段，毛利率都比低级模拟芯片厂商要高不少。

3、市场离散大，竞争性强，难成规模。

圣邦、思瑞浦需要覆盖更多类型的产品，拓展客户规模。

二、基本面

这里我们不妨将思瑞浦和圣邦股份作对比，思瑞浦基本大部分收入来源于信号链类模拟芯片，占97.46%。

而圣邦信号链收入只占34.09%，电源类模拟芯片占圣邦大部分收入，占65.91%。

不过，在收入来源上，思瑞浦存在一个很大的风险问题，思瑞浦有优质的客户群，看从2018年到2019年的收入占比中，会发现一个巨大变化，2019年华为贡献收入高达57.13%(圣邦最大客户收入只占营收的12.33%)，超过一半收入来源于华为。

这看似是好事，但对于目前的情况来看，华为的增长动力却变成了最大不确定因素。

思瑞浦也察觉到这里问题的严重性，在公司招股书中甚至对“最极端”的风险进行了如下提示：美国商务部已将华为列入“实体清单”，该等情形下，公司业务存在被美国政府施加限制的风险，甚至可能对公司的正常经营造成重大不利影响。

思瑞浦在招股书中也是有意弱化华为的影响，在公司产品的用户代表中，通讯行业中甚至没有出现华为。

思瑞浦的毛利率相当高，思瑞浦的64.9%比圣邦的52.05%高出不少，主要是信号链芯片比电源管理芯片的毛利率更高，而思瑞浦绝对部分收入来源于信号链芯片。

毛利率也带动净利率提升至40.43%，比圣邦高出不少。

圣邦营收好于思瑞浦，但为何净利润不如思瑞浦?原因就是净利率低于思瑞浦，40%的净利率真不是盖的。

思瑞浦甚至在招股书中预测，今年第三季度营收0.78~1.48亿元，同比-11.9~+66.94%;归母净利润-78.84万元到4405.96万元，同比增长-103.05%~70.64%，而公司2020年二季度的营收和净利润分别为1.74亿元和7901.28万元。可以看出，思瑞浦三季度业绩相比二季度环比下滑十分明显。

考虑到三季度一般是电子行业的旺季，思瑞浦业绩环比下滑显得有些反常，这里全是为华为因素做最坏的打算。

资金流动性、负债情况，两者都比较优秀，都没有短期、长期借款。

三、前景

思瑞浦为了抵消华为可能带来的不确定性冲击，正在积极导入爱立信、诺基亚等大客户供应链。

通信行业对模拟集成电路需求增加，带动未来模拟芯片市场增长——

从全球应用领域来看，计算机占比逐渐下降，通信、工业控制、汽车将成为未来模拟芯片增长的主力，其中，通信产品占比最高。

全球信号链IC规模将从2016年的84亿美元，增长至2023年的118亿美金，平均年化复合增长率约5%。2019年，放大器和比较器(线性产品类)是市场规模占比最高的品类，约占信号链IC规模的39%。

公司作为国内的信号链领域的龙头，华为事件只是带来短期影响，长远发展来自于模拟芯片国产化带来的增长。

四、风险

1、制裁加剧风险，对华为、中兴等企业带来不确定性。

2、爱立信、诺基亚等大客户认证进度不及预期风险。

3、5G建设进度不及预期风险。

思瑞浦来自通信领域收入占比较高，未来业绩与5G建设进度高度相关，如果5G投资不及预期，对公司经营产生不利影响。

4、竞争加剧毛利率下滑风险。

思瑞浦产品在国内市场具有较强竞争力，不排除未来如果市场竞争加剧，将导致思瑞浦产品售价下降、产品结构向低毛利率产品倾斜等不利情形。

5、产能紧缺、遭制裁断货风险、受疫情影响。

6、研发人员流失风险。

五、投资逻辑

考虑到2021年华为事件影响，这里按照2022年券商一致性进行预期，预计2022年思瑞浦净利润为3.17亿元，赋予合理估值区间PE为60~70倍，以5%折现率折现，预计2021年合理市值区间为181~210亿元。目前市值为208.84亿还符合估值范围。

但考虑到华为事件，还有爱立信、诺基亚导入进度和规模，可能预测会有偏差，预测仅供参考。

标签： 半年利润狂涨737％